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原标题:青岛啤酒跟踪报告:朝日或出售股权 行业成合纵

浏览次数:195 时间:2020-01-31

   投资要点:

  

   近期彭博等境外媒体报道公司第二大股东朝日集团控股株式会社(朝日集团)可能转让其所持公司19.99%的H股股份,并聘请摩根士丹利作为顾问。青岛啤酒发布澄清公告,朝日啤酒并未就股份转让的可能性发表评论。

  

   青啤曾结束与百威16年长跑,与朝日成合作伙伴。青岛啤酒在1993年进行海外发售时,安海斯布希(AB,今百威英博前身)就作为战略投资者配售青岛啤酒H股5%股权,而后通过可转债转股等手段增持到27%股权,成为青岛啤酒除政府外最大股东。然而2009年1月和5月,百威英博分别向朝日啤酒和新华都集团出售19.99%(对价约6.66亿美元)和7.01%(对价约2.35亿美元)的股权,结束了双方16年的合作关系。

  

   巨头们虎视眈眈,青岛啤酒态度成关键。对于青岛啤酒的潜在股权,巨头们都虎视眈眈,而青岛啤酒无疑具有最终的决定权。青岛啤酒当年在向朝日啤酒出售股权时规定,朝日集团不得向与青岛啤酒的生产、销售及其相关业务有直接或间接竞争的人士出售或以其他方式处置其所持有的青啤股份。不过不同于华润和燕京,百威英博还要面对来自商务部的审查,当年商务部审查英博(InBev)和安海斯(Anheuser-Busch)合并时的四点限制性条件虽然已并不适用,但是现在在全球已无对手的新百威英博却仍有可能面对商务部的问询;另外,我们预计是否买回自己曾放弃的青岛啤酒股权也是百威英博需要深思熟虑的(我们预计青岛啤酒19.99%股权估值10亿美元)。我们预计,在华润、百威和燕京三者中,从实力和可行性来分析,华润啤酒的可能性较大。

  

  

   华润接盘青啤股权,行业大变天。朝日啤酒当年获得公司19.99%H股股权时,同时被授权可分别提名一位非执行董事和一位监事进入公司董事会及监事会。一旦华润啤酒拿到青岛啤酒的股权,将彻底改变中国啤酒行业的版图。与三得利和朝日啤酒的弱势不同,华润雪花肯定不会仅仅满足于财务投资。华润雪花一旦成为青岛啤酒的第二大股东(假设华润啤酒同样获得朝日啤酒曾获得的任命权),囊括了雪花勇闯天涯、青岛品牌、奥古特等品牌的新巨头在中国的市占率将接近40%,将大幅拉开与百威英博和燕京啤酒的差距。我们预计,新巨头将在河北和天津等地超过60%的合计市占率(未包括单独超过60%市占率的区域);在广东、上海、江西等激烈区域减少相互竞争;甚至可能彻底退出对方的绝对优势区域(超过60%地区,包括辽宁、山东、陕西等)。

  

   行业从竞争走向竞合,从抢份额全面转向求利润。百威并购南非米勒并出售雪花股权后,如若华润再拿下青岛啤酒19.99%股权,我们认为行业的变化将加速到来。我们保持对啤酒行业竞争格局趋缓的判断不变。啤酒行业整体萎缩,加之进口、精酿来势汹汹,各啤酒巨头将势必从抢份额转向争利润。重庆啤酒和华润啤酒均已率先关厂,优化网络布局。我们也看到即使增加费用投放,公司也很难在其他巨头占有的地区获得高增长(公司在山东华北地区销量下滑较行业少,在华南等地区比行业下滑多)。而先行业布局的百威、珠啤、重啤2016年三季报均出现量虽跌,但利润反升的良好现象,所以未来一旦合作达成,青啤的净利率水平有望进一步大幅提升。

  

   盈利预测与投资建议。公司作为国有企业,内部考核与激励机制虽已现落后,但如若和华润啤酒达成联盟,公司净利率水平有望进一步提升。我们预计公司2016-2018年EPS1.25/1.48/1.70元,可比公司2017年38倍PE,给予公司2017年26倍PE,上调目标价至38.48元,上调至买入评级。

  

   主要不确定因素。行业竞争持续激烈,啤酒消费继续下滑。

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